2021 하반기 시장전망

주요 내용:

세계 각국에서 백신 보급이 이뤄짐에 따라 글로벌 경제는 강하게 반등할 것으로 예상됨

금융, 산업재, 에너지 섹터 주식은 경기 회복으로부터 혜택을 얻을 가능성이 높음

인플레이션은 일시적일 것이기 때문에 연준은 계속해서 완화적 스탠스를 취할 가능성이 높음

저금리 상황의 지속으로 하이일드 채권에 대한 수요가 이어질 것

단기적으로 미국 달러화 가치가 박스권에 머무는 한편 아시아 통화는 강세를 보일 것

분 펭: 2021년 글로벌 경제는 강력한 성장세를 누릴 것으로 보이며, 그 성장 모멘텀은 2022년까지 유지될 것으로 보인다. 국가 전역에서 백신접종이 시행되고 있고 이는 선진국에서 보다 효과적으로 이뤄지고 있다.

미국에서는 백신접종 속도가 꾸준히 빨라지고 있는 것으로 보인다. 상당한 규모의 재정부양책이 이미 경제적으로 효과를 나타내고 있는 가운데, 미국 GDP 성장률은 1.5-2.0%의 장기 GDP 성장률을 상회하는 6% 이상을 기록할 것으로 보인다. 9,000억 달러 규모의 경기부양법(Consolidated Appropriation Act)과 1조 9,000억 달러 규모의 2021년 미국구제 계획법(American Rescue Plan Act 2021)은 가계 소득을 더욱 크게 증가시킬 것이다. 한편, 고용 시장의 개선은 미국 소비자들의 소비 의향이 향후 몇 달 안에 증가할 수 있다는 것을 의미한다. 따라서, 우리는 미국의 GDP 성장률이 세계 다른 국가들의 GDP 성장률을 능가하는 ‘미국 예외주의’의 시기를 경험할 전망이다.

이와 대조적으로 중국을 포함한 아시아 국가들은 재정부양책에 대해 보수적인 태도를 보여왔다. 현재까지, 중국은 코로나19 팬데믹에서 잘 회복했으며, 중국 당국은 레버리지에 대해 조심스럽게 접근하고 국가를 부채통합(debt consolidation)의 길로 되돌리는 것을 선호하면서 경제 부양을 촉진하는 데 신중을 기하고 있다. 현재 시점¹을  기준으로, 코로나19 상황은 변종 바이러스의 출현과 신규 감염 확산으로 경제 재개의 희망을 어둡게 함으로써 아시아의 성장을 저해할 위험이 있다. 글로벌 성장 전망은 여전히 긍정적이지만, 이스트스프링은 코로나19 재확산으로 인한 경제적 위험을 과소평가하지 않는다. 글로벌 성장에 대한 높은 낙관론이 퍼져 있다는 사실을 감안할 때 투자자들은 변화하는 상황을 면밀히 모니터링하고 평가해야 한다.

그림 1. GDP 대비 초과 저축 비율(추정치)

분 펭: 미국 경제를 부양하고 있는 실질적인 재정부양책과는 별개로, 미국 예외주의는 통화 완화 기조를 유지하는 미국 연방준비제도(Fed, 연준)에 의존하고 있다. 연준은 현재 장기적인 인플레이션에 대해 긍정적인 견해를 갖고 있으며, 미국의 성장이 견실한 기반에 자리잡고 인플레이션이 지속가능한 수준에 도달할 때까지 요구되는 정책적 인내의 필요성을 인식하고 있다. 반면, 아시아 국가 정부들이 재정부양책에 있어서는 훨씬 더 보수적으로 접근하고 있기 때문에, 아시아 중앙은행들이 연준보다 일찍 긴축적인 통화정책을 시행할 것으로 보이지는 않는다. 이는 아시아 주식 및 회사채 시장이 저금리 및 우호적인 자산매입 전망에 의해 뒷받침될 것이란 점을 의미한다.

미 달러화 전망의 경우 미국의 강력한 성장 전망에 의해 뒷받침될 가능성이 높은 편이지만 명확하지는 않다. 그러나 미국 경제에 대한 낙관론은 이미 자산 가격에 상당히 반영되어 있다. 연준은 당분간 금리를 인상하지 않을 것으로 보인다. 게다가, 막대한 규모의 재정부양책은 미국의 무역적자와 재정적자가 동시에 발생하는 이른바 ‘쌍둥이 적자’(twin deficits)를 악화시켰다. 종합적으로 볼 때, 달러 가치는 단기적으로 박스권에 머무를 가능성이 높지만, 일부 아시아 통화는 중기적으로 달러화 대비 다시 강세를 보이기 시작할 것으로 예상된다. 이스트스프링은 향후 3개월에서 6개월 사이의 기간에 위안화, 원화, 싱가포르 달러 가치를 긍정적으로 전망한다.

3. 미 국채 금리의 변동성에 따라 포트폴리오를 어떻게 재조정했는가?

켈빈: 이스트스프링 인베스트먼트는 글로벌 주식시장에 대해 여전히 긍정적인 전망을 유지하고 있다. 코로나19로부터 회복이 계속 진행 중이고 인도와 LATAM(남미 국가)같은 나라들은 코로나19 대처에 어려움을 겪고 있기 때문에 신흥국시장(EM) 전반보다는 미국 시장을 더 긍정적으로 보고 있다.  상대적으로 취약한 신흥국시장에 더 큰 영향을 미칠 고금리 위협 역시 증가하고 있다. 이스트스프링 인베스트먼트는 또한 강력한 경제 회복에 대한 투자자들의 높은 기대를 고려하여 미국 채권 듀레이션에 대한 견해를 하향 조정했다.

완화적 통화 및 재정 정책은 그대로 유지될 것이고 자산시장 지원의 중요한 축이 되고 있다. 소비자에게 직접 현금을 투입하는 방법을 비롯한 재정부양책으로 인해 가계의 가처분소득이 증가하고 있으며 소비 지출이 확대될 전망이다. 이러한 기초적 수요는 예상을 상회하는 기업 실적 보고와 함께 강세를 유지할 것으로 예상된다.

위험자산을 둘러싼 이 같은 상황은 투자등급 채권 대비 하이일드 채권의 매력도를 상대적으로 높이지만 국채에 대해서는 좋은 인상을 주지 못한다. 이스트스프링 인베스트먼트는 인플레이션이 아직 구조적 문제가 아니라 코로나19와 연관된 공급 병목현상으로 인해 악화되는 단기적인 문제라고 생각한다. 그렇긴 하지만, 인플레이션 기대치를 비롯한 다양한 인플레이션 지표들에는 경고등이 켜진 상태다. 주요 국가들이 팬데믹에서 회복함에 따라 원자재 가격이 급등했다. 주식 섹터 중에서는 금융, 산업재, 에너지와 같은 경기 회복의 수혜를 입을 수 있는 업종을 눈여겨 보고 있다.

그림 2. 글로벌 기업이익조정비율(주간)

켈빈: 상장 주식과 채권은 한동안 이례적으로 높은 수익률을 보이며 밸류에이션이 상승했다. 그 결과 이들 자산에서 기대할 수 있는 수익이 역사적 평균보다 낮아질 가능성이 높기 때문에 기관 및 개인 투자자 모두에게 상당한 문제가 될 수 있다. 주식과 채권 시장에서도 좋은 기회는 여전히 존재하지만, 투자자들은 수익률과 다변화 측면에서 보완적인 역할을 할 수 있는 대체자산들을 고려할 수 있다고 생각한다.

대체자산은 사모펀드와 사모대출과 같은 다양한 투자전략을 포함하며, 상장증권 시장에서 아직 취급하고 있지 않은 기업과 섹터에 대한 투자비중을 확대할 수 있다. 대체자산에서의 수익률은 투자로부터 가치를 발견 또는 발굴하는 펀드매니저의 능력, 판단력, 전문성에 좌우되는 경우가 훨씬 많다.

투자자가 기존 자산에서 제공하는 것보다 더 높은 수준의 지분형 수익을 추구한다면 사모펀드가 적절한 고려대상이 될 수 있다. 다만, 일반적으로 사모펀드는 보유 기간이 훨씬 더 길다. 인컴이나 하방보호가 필요한 경우에는 사모대출에 투자할 수 있다.

메자닌, 부실채권, 스페셜 시추에이션 전략 등 여러 가지 형태의 투자 전략이 존재한다. 사모대출펀드는 일반적으로 기존의 채권상품보다 높은 수익률을 제공하며 금리상승기 및 실질 인플레이션이 높은 시기에 우수한 성과를 내는 경향이 있다. 또, 인프라 대출 등의 실물자산은 통상 물가상승에 따라 증가하는 장기 계약상의 현금흐름을 통해 안정적인 인컴 흐름을 제공하는 것이 가능하기 때문에 투자자들에게 매력적일 수 있다.

최고 수준의 대체투자 펀드 상품에 직접 접근하는 것은 어려울 수 있다. 한 가지 해결책은 투자자가 적절한 전문지식과 네트워크를 갖춘 자산관리자에게 펀드 선택을 맡김으로써 최고, 최적의 성과를 내는 펀드매니저를 선정하는 재간접펀드 방식을 활용하는 것이다. 재간접펀드의 펀드매니저는 유통시장에서 거래되는 매력적인 가격의 증권을 인수함으로써 공동으로 투자를 할 수도 있다. 이는 펀드의 출구전략이 실현되기 전에 자산을 현금화하기를 원하는 원 소유주를 위해 수년 간 시행되는 사모투자약정이다.

그림 3. 연방기금목표금리 추정치

5. 시장은 연준의 지침에 앞서 금리인상을 가격에 반영하고 있는 것으로 보인다. 투자자들에게 이는 무엇을 의미하는가?

분 펭: 현 시점에서², 시장은 2022년 말까지 25bp(0.25%)의 금리 인상, 그리고 2023년 말까지 25 bp의 추가적인 금리 인상을 가격에 반영한 상태다. 이는 비록 연준이 2023년까지 ‘아무 것도 하지 않는다’고 밝힌 입장을 넘어서는 것이긴 하지만, 결코 극도로 공격적인 것이라고는 할 수 없다. 이스트스프링인베스트먼트는 연준이 2023년에 다시 한 번 더 긴축적 태도를 보일 가능성이 있다고 생각한다. 연준은 경제 전망에 대해 점점 더 자신감을 표명하고 있지만, 동시에 완전고용과 인플레이션 목표치를 달성하기를 원하고 있다. 한편, 미국의 노동시장은 여전히 침체되어 있는 상황이다. 연준의 평균 인플레이션 목표 체계와 더불어, 2020년의 낮은 인플레이션은 연준이 비둘기파적인 태도를 유지할 여지를 준다. 최근 미국의 인플레이션 데이터는 기저효과 때문에 부분적으로 상당히 급격한 증가를 나타냈다. 연준은 앞으로의 물가 상승 압력 추이를 계속해서 모니터링할 것이며 대부분의 물가 상승이 실제로는 일시적이라는 것을 확인하기까지 더 많은 시간이 필요할 것이다.

시장에서 연준의 금리인상 기대가 수그러드는 것은 코로나19에 의해 야기된 새로운 경제적 리스크의 대두, 또는 실제 GDP 수치가 높은 기대치에 부응하지 못하면서 나타날 수 있는 글로벌 경제 성장에 대한 실망감에서 비롯될 가능성이 크다. 한편, 미국의 10년 만기 국채 수익률은 2020년 8월 이후 100bp 이상 상승하여 1.65-1.70%를 기록했다³. 이 수준에서, 미 국채는 포트폴리오에 합리적이고 안전한 위험회피 수단이 될 수 있다.

켈빈: 이스트스프링 인베스트먼트는 증가하는 인플레이션 징후에 대한 연준 반응함수와 관련된 상황 변화를 면밀히 지켜보고 있다. 연준은 그동안 미국 경제가 ‘과열된’ 상태로 유지되게 하고 평균 인플레이션 목표치인 2%를 상회하는 인플레이션의 오버슈팅을 용인할 것임을 분명히 했다. 그럼에도 불구하고 금리선물 시장은 이르면 2022년부터 금리가 인상될 것이란 예상에 베팅하기 시작했다.

현재의 인플레이션 우려는 구조적 문제가 아니라 공급망의 병목현상으로 인해 악화된 과도기적 문제라는 것이 당사의 생각이다. 연준이 금리정책을 바꾸려는 의도가 있다면 실제로 그렇게 하기 훨씬 앞서 그에 대한 메시지를 분명히 전달할 것으로 보이며, 금리 인상폭은 크지 않을 것으로 예상된다. 경제가 팬데믹의 영향으로부터 진정으로 ‘탈출’하기도 전에 자금조달 비용을 증가시킬 수 있다는 리스크는 넘어서야 할 높은 장애물이 되고 있다. 물론 그럼에도 불구하고 이스트스프링 인베스트먼트는 시장을 혼란에 빠뜨리는 장기적인 구조적 인플레이션을 경계하고 있으나, 현재로서는 이러한 우려가 우선시 되어야 할 상황은 아닌 듯하다.

투자자들은 인플레이션의 위협에 대해 점점 더 많은 우려를 느낄 수 있고 즉시 대응할 필요성을 느낄 수 있다. 그러나 2020년 1분기 대비 기저효과로 인해 현재 수치가 왜곡되고 있음을 감안할 때, 소비자 수요와 연준의 반응함수로부터 보다 명확한 금리인상 신호가 나타나기까지 기다릴 필요가 있다.

분 펭: 최근 몇 년 동안 이뤄진 전세계적인 부채 증가는 주로 코로나19 팬데믹으로 인한 경제적 위축을 완화하기 위해 필요한 재정 조치에서 비롯되었다. 국가 부채 증가는 인도와 같은 일부 신흥국가들의 신용등급에 영향을 미칠 수 있다. 투자자들은 신흥국시장에 선별적으로 접근해야 하며, 다양한 섹터에 걸쳐 동적으로 자산을 배분하는 유연성을 갖춘 투자자들은 변동성은 낮게 유지하면서도 신흥국 시장의 높은 수익률을 누릴 수 있다.

정부 부채 수준이 높아지면 성장에 위험이 되고 결과적으로 인플레이션 문제가 대두될 경우 디폴트가 증가할 수 있다. 지속적이고 높은 인플레이션에 직면한 가운데 이뤄지는 중앙은행의 유의미한 긴축정책은 성장을 저해하고 부채상환을 어렵게 만들 것이다. 그러나 이 문제가 발생할 때까지, 연준과 유럽중앙은행(ECB)의 저금리 및 자산매입으로 인한 영향들이 채권시장에 우호적으로 작용할 것이다.

회사채 섹터 경우에는 경기가 회복됨에 따라 기업 실적이 상승하기 때문에 단기적으로 디폴트가 크게 증가할 것으로 예상되지 않는다. 액티브 신용 분석과 선별적인 접근이 여전히 핵심이겠지만, 결과적으로 신용스프레드의 확대를 억제하는 데 도움이 될 것이다. 이스트스프링 인베스트먼트는 아시아 하이일드 채권 시장의 디폴트율은 변동이 없거나 소폭 상승할 것으로 예상하나 디폴트는 관리 가능한 상태로 유지될 것이라고 예상된다. 비록 현재 변동성 국면을 견뎌야 할 필요가 있을지도 모르지만, 아시아 하이일드 채권 시장의 매력적인 밸류에이션, 그리고 높은 금리와 짧은 채권 듀레이션은 고수익을 추구하는 투자자에게 매력적인 투자 방식이다.

중국 정부가 제도상의 순 레버리지를 줄이고 자국 채권 시장의 도덕적 해이를 줄이려 하고 있기 때문에, 중국 역내 채권의 디폴트가 발생할 가능성이 높다. 즉, 중국 국영기업에 대한 정부 지원은 금융시장의 시스템 리스크를 피하기 위한 목적을 바탕으로 개별 사례마다 다르게 평가될 가능성이 높다.

7. 2020년 ESG 펀드에 사상 최대 규모의 자금이 유입되었으며 이 추세는 계속되고 있다. 이 현상을 어떻게 보는가?

켈빈: ESG 방침과 원칙에 대한 종합적 접근이 지난해 투자자의 관심을 끌고 자산운용업계의 참여를 증가시킨 주요 테마 중 하나라는 사실은 의심의 여지가 없다. 이스트스프링 팀은 자산소유자에 대한 의무 이행을 목표로 하고 있기 때문에 고객의 투자 방침을 따른다.

당사의 모기업인 프루덴셜Plc(Prudential Plc)는 최근 새로운 그룹 ESG 전략(Group ESG Strategy)을 채택했다. 이 전략에서 주목해야 할 핵심은 2050년까지 ‘탄소중립’(넷 제로)을 실천하겠다는 새로운 목표다. 이에 발맞춰, 이스트스프링 인베스트먼트는 모기업과 제휴하여 포트폴리오의 탄소 집약도를 점차 감소시키는 것을 목표로 하는 투자 프로그램의 개발을 시작했으며, 여기서 프루덴셜Plc는 투자의무에 대한 직접적인 통제권을 가진다. 이 프로그램은 기존의 투자의무에서 기후 위험에 대한 잠재적 영향을 관리하고 제시된 투자 기회를 촉진하는 데 초점을 맞추고 있다.

책임과 참여는 재생 에너지로의 전환 과정을 장려하는 데 중심적인 역할을 한다. 그룹 ESG 전략은 또한 신흥국의 정의로운 전환(just transition)을 지원한다. 프루덴셜 Plc는 UN이 주도하는 탄소제로를 위한 투자자연합(Net Zero Asset Owner Alliance)에 가입할 계획이다. 이 연합은 포트폴리오의 탈탄소화를 약속하는 기관 투자자들의 네트워크다. 또한 이스트스프링은 포괄적이고 특색 있는 아시아 중심 ESG 투자전략을 개발하기 위해 노력하고 있다.